自今年年初以來,債券市場在資金環境仍然十分寬裕的情況下,再度出現了持續下跌、現券交易量不斷萎縮的現象。面對這一切,債市專家、中央财經大學教授袁東卻堅信,盡管與去年相比,影響今年債券市場的不利因素出現'變異',債市的低迷不會長久。在他眼裡,債券市場仍然充滿投資機會。
記者:目前債券市場再度一蹶不振,其中的原因與去年下半年相比有何不同?
袁東:目前影響債市的不利因素被強化,同時不确定因素也比去年增多。
首先,投資者對經濟增長樂觀形勢的預期趨于一緻,這也使得市場對央行采取緊縮貨币政策的預期比去年更為強烈了；其次,年初股市的強勁上漲造成了債市資金的分流,進一步促成了債券市場量價同步下滑；第三,目前個别證券公司積累的重大經營風險問題的暴露,使得其原先用于回購融資的抵押債券必須進行強制性拍賣以優先償還債務,從而加大了債券市場的抛壓力量；第四,盡管發行規模尚未确定,但是投資者從近期的某些政策信号中已經預感到,今年債券發行規模将擴大,從而對債券市場下跌起到了進一步的助推作用。
從目前情況來看,這些因素還會持續發揮作用。這是因為,國家宏觀經濟管理部門已經對今年的宏觀調控政策定下了基調:既要➿⚽✨➿經濟的增長又要防範有可能的通貨膨脹,預計相關的調控政策将會陸續出台,這将對債市産生持續的影響。而在股市方面,特别是在國務院出台了➿⚽✨➿證券市場發展的原則性指導文件之後,股市對社會資金的吸引力加大。由于短期内市場資金的供給是有限的,因而必然會影響投入債市的資金量。
記者:這是否意味着債券市場要面臨一段長時間的調整?
袁東:債券的下跌肯定會持續,但不會長久地持續幾年下跌,甚至不會拖到今年年底。
造成債券市場量價下跌的最直接因素是,市場對緊縮性貨币政策的預期趨于一緻。問題是,宏觀部門可能采取緊縮性貨币政策這種過去和眼下的判斷就一定準确嗎?就一定不會因為未來客觀因素的影響而出現修正嗎?顯然,曆史明示,這裡會有一些誤差。因為,自上世紀90年代以來,在市場化、全球化的背景下,影響經濟走勢的因素已經趨于多元化和變動頻繁化,從而使經濟走勢預測的準确性大大下降。例如去年年初時,業内對經濟增長還比較悲觀,但是到下半年,經濟增長的速度突然加快。今年,随着一系列來自國内、國際的影響因素一一産生效應,宏觀部門對經濟走勢的判斷也會不斷進行修正。因此,今年貨币政策是否就一定全年緊縮,仍不可确定,這也就為債券市場的走勢埋下了伏筆。
記者:自去年下半年起,随着宏觀經濟向好,投資者對升息的預期上升,導緻債市節節下跌,促使不少投資者離場。那麼,今後中國債券市場是否還有機會?
袁東:在任何一個市場上的投資決策都會受到即期因素和預期因素的影響,這在債券市場也不例外。因此,目前有不少投資者退出債券市場或者降低了債券市場的投資比重,以拿出流動性尋求更高收益的投資,這并沒有什麼不對。但是,就今後的經濟形勢來看,今年的債券市場仍然充滿着衆多機會。那種認為經濟增長回升債券市場就沒有投資價值的看法是錯誤的,是一種不了解我們這種新興債券市場的反映。因為,債券市場在經濟形勢回升的過程也并不一定就是下跌的。即使利率水平随着經濟回升而上升,但是債券的發行利率也會随着提高,在短期利率上下浮動的市場環境中(短期利率波動永遠都是不同于長期利率波動的,長期利率預期的上升并不表明短期利率就不下降),仍并非是價格一直下跌的。更何況,如果諸如遠期交易、開放式回購或者國債期貨能夠推出來,使債券市場上存在一定條件下的賣空機制,成為一種'雙向'的市場,那麼,不管利率上升還是下降,債券市場都依然會活躍。從長期看,中國的債券市場肯定是一個商機無限的市場。眼下衆多海外金融機構(尤其是QFII)對人民币債券市場所表現出的強烈興趣,就可以說明這一點。所以即使離場,投資者也應對債券市場保持密切關注,進行長期的戰略思考。
袁東:對投資者而言,債券市場的功能首先應該是流動性管理和風險管理,其次才是盈利。但是,眼下參與債券市場的機構的目的,雖然有一部分是出于流動性管理的需要,但主要還是謀取差價收益,把債券當成股票來炒作；有的則武斷地拿發達市場的分析視角看待國内的債券投資。
比如,我們的浮息債券并非是真正的浮息債券。眼下市場上的浮息債券是同期限銀行儲蓄存款利率基礎上加計一個固定的利差,而發達市場上是同期限美國國債利率加計一個每時每刻都在變化的LIBOR。如果儲蓄利率在年内保持不變,即使因物價上升而使市場短期利率有所上升,隻要處于管制狀态下的銀行儲蓄利率不作調整,市場上那些所謂的'浮息債'的票面價值就不會上升,反而因其實質上仍然屬于固息債券的性質,在這種行政管制與市場相互交織的扭曲環境中,其市價會下降。由此看來,債券市場的更主要投資價值和新興債券市場的特征并沒有被完全正确認識,更談不上得以充分挖掘了。
伴随中國利率市場化進程的加快,大量機構投資者尤其是産業企業,面臨的利率風險會越來越大,他們迫切需要尋求進行利率風險管理的工具。而利率風險管理工具主要來源于債券市場。這些機構的目标并不是在這一市場上賺取多少差價,更主要的是利用債券市場去規避利率風險,這也是債券市場不同于其它金融市場的最主要體現所在。目前,債券市場的這一功能之所以沒有充分體現,主要是因為利率一直是被管制的,而利率市場化進程的加快,必将使債券市場的這一價值越來越得以突現。
其實,就算從投資或投機的角度看,債券市場也遠比股票市場複雜,因為與債券市場相連的是一國宏觀經濟形勢甚至國際經濟金融形勢的變化情況,而對此,并非任何人都能及時分析透徹。也正因為如此,在債券市場上進行投資的應是兩類人士的配合,一類是具有較強經濟分析能力的經濟學家,一類是具有較高市場靈敏性的交易員。應該說目前的債券市場遠未得到挖掘。
記者:若要體現債券市場的價值,參與主體目前應該在哪些方面作出努力?
袁東:中國的債券市場還是一個剛剛開始的新興市場,具有相當大的發展空間。但是,目前市場品種還比較單一,主要以政府債券為主,資産➿⚽✨➿類債券還沒有面市；參與的交易商主要是商業銀行、保險公司、證券公司、基金管理公司,那些有着更大資金實力的衆多産業機構尚未參與。
因此,最根本的措施是,市場的組織者和參與者共同推動債券市場創新,讓債券市場向深度和廣度方向發展。
在深度上,讓跨市場國債多起來,最好全部發行跨市場國債；允許金融債券跨市場發行和交易；結算體系相協調,實現T＋0的轉托管,降低交易成本、提高運作效率；允許商業銀行在交易所擁有交易席位專門交易債券；鼓勵市場的自發創新行為。
在廣度上,應大力發展公司債券,放開對發行主體、發行規模、發行條件、擔保和投資者主體等方面的限制；國債發行進一步市場化,取消對招标價格上下限的限制；推出資産➿⚽✨➿類證券,使債券定價機制多元化；大力發展債券市場機構投資者,尤其是允許設立專門投資債券市場的私募基金管理公司。
